宏观审慎管理配合下的最优货币政策选择

doi:10.16381/j.cnki.issn1003-207x.2022.0078

摘要/Abstract

摘要：

通过建立基于企业“二元”特征、影子银行、政府债务以及考虑货币供应量的利率规则等因素的动态随机一般均衡（DSGE）模型，研究了宏观审慎配合下的我国最优货币政策选择。分析结果表明，在考虑宏观审慎管理配合的情形下，当宏观经济受到国有企业和非国有企业技术冲击时，考虑货币供给因素的利率规则比仅考虑平滑因素的利率规则更有助于维护经济社会的短期和长期稳定；当受到金融冲击时，考虑货币供给因素的利率规则比仅考虑平滑因素的利率规则对经济增长率、政府支出、利率、就业、信贷等变量的冲击更小，但需要更长的时间来实现均衡；即使不考虑宏观审慎管理，受到金融冲击后，考虑货币供给因素的利率规则能够更快地控制宏观经济的稳定性，并能更有效地调节金融市场的流动性。同时，在两种技术冲击和金融冲击下，考虑货币供给因素的利率规则产生的福利损失均小于仅考虑平滑因素的利率规则产生的福利损失。本文不仅丰富了我国最优货币政策研究成果，更为中央银行在决策时如何平衡宏观审慎政策和货币政策提供了思路。

关键词: 最优货币政策规则, 宏观审慎管理, DSGE模型

Abstract:

Since the 2008 financial crisis， macro-prudential management has gradually become one of the important responsibilities of major central banks around the world. Macro-prudential policies and monetary policies are “involved” each other， so central banks considering macro-prudential policies face more complicated choices in choosing the optimal monetary policies than those considering monetary policies alone. Taking China as an example， the optimal choice of monetary policy in cooperation with macro-prudential coordination is studied by establishing a dynamic stochastic general equilibrium （DSGE） model based on the characteristics of China， such as the “binary” enterprises， shadow banking， government debt， and interest rate rules considering the money supply.Not only the research results of China's optimal monetary policy are enriched， but also ideas on how to balance macro-prudential policy and monetary policy when the central bank makes decisions are provided.The results show that considering the cooperation with macro-prudential management， the interest rate rule considering the money supply factor is more helpful to maintain the short-term and long-term stability of the social economy than the interest rate rule considering only the smoothing factor when the macroeconomic economy is affected by the technological shocks of state-owned enterprises and non-state-owned enterprises. In case of financial shock， the interest rate rule that considers money supply factor has less impact on economic growth rate， government expenditure， central bank’s interest rate， employment， credit and other variables than the interest rate rule that only considers smoothing factor， but it takes longer time to achieve equilibrium. Even if macro-prudential management is not taken into account， after financial shocks， interest rate rules considering money supply factors can control macroeconomic stability more quickly， and regulate liquidity of financial market more effectively. Moreover， under technical shock and financial shock， the welfare loss caused by the interest rate rule considering the money supply factor is less than that caused by the interest rate rule only considering the smoothing factor.

Key words: optimal monetary policy rules, macro-prudential management, DSGE model

中图分类号:

F830.31

韩鑫韬,张晓敏,刘星. 宏观审慎管理配合下的最优货币政策选择[J]. 中国管理科学, 2024, 32(10): 1-10.

Xintao Han,Xiaomin Zhang,Xing Liu. The Optimal Monetary Policy Choice in Cooperation with Macro-Prudential Management: Based on China’s DSGE Analysis[J]. Chinese Journal of Management Science, 2024, 32(10): 1-10.

图/表 10

表1

主要参数校准"

参数	变量解释	校准值	参考标准
$β$	家庭效用贴现因子	0.989	吴盼文等（2013）
$σ c$	居民消费需求弹性	0.331	简志宏等（2013）
$σ m$	货币需求弹性	0.423	简志宏等（2013）
$r t$	家庭存款利率	1.11%	稳态计算值
$R t c$	居民投资影子银行的收益率	4.32%	根据人民银行某分支机构监测数据
$π t$	实际通胀水平	0.043	根据CPI历史平均值测算
$R s s s$	国有企业贷款利率	3.91%	稳态计算值
$R s s p$	非国有企业贷款利率	4.83%	稳态计算值
$τ s$	国有企业税率	0.4	根据人民银行某分支机构调研数据
$τ p$	非国有企业税率	0.33	根据人民银行某分支机构调研数据
$R t w$	影子银行的融资利率	0.082	根据人民银行某分支机构调研数据
$η$	非国有企业的一单位劳动相对于国企的生产效率	5.4	杨熠等（2013）
$m s$	国有企业资产负债率	0.893	根据人民银行某分支机构调研数据
$p r o f i t t$	利润占存款的比例	0.025	杨熠等（2013）
$υ t$	资本充足率	0.11	稳态值计算
$ρ R$	利率的平滑程度（利率冲击）	0.31	程方楠和孟卫东（2017）
$ρ R'$	考虑货币因素的泰勒规则的利率平滑程度	0.96	张屹山和张代强（2007）

表1

表2

贝叶斯估计结果"

参数	变量解释	先验分布	先验均值	标准差	后验均值	90%置信区间
$β s$	国有企业贴现率	Beta	1	0.5	0.9512	[0.9470, 0.9554]
$β p$	非国有企业贴现率	Beta	1	0.5	0.9539	[0.9485,0.9571]
$δ$	国有企业和非国有企业的折旧率	Gamma	0.01	1	0.0125	[0.0103, 0.0131]
$a 1$	国有企业收入份额	Gamma	0.5	0.15	0.7134	[0.7061, 0.7223]
$a 2$	非国有企业收入份额	Gamma	0.5	0.15	0.3602	[0.3547, 0.3637]
$c m$	货币供给增长率参数	Beta	0.002	0.01	0.0021	[0.0019, 0.0022]
$c t + 1 s$	资金需求的利率弹性	Beta	1	0.5	0.5362	[0.5197,0.5525]
$κ b$	调整资产资本比例的成本	Gamma	0.02	0.5	0.0232	[0.0224,0.0237]
$ρ v$	资本要求调整的惰性	Gamma	1	0.5	0.9135	[0.9052,0.9213]
$Ψ v$	宏观审慎管理下的敏感性参数	Beta	0.5	0.15	0.5341	[0.5245,0.5378]
$a π$	仅考虑平滑因素泰勒规则对通货膨胀偏离目标时的反应	Normal	1	0.5	1.5723	[1.5642,1.5815]
$b y$	仅考虑平滑因素泰勒规则对产出偏离目标时的反应	Beta	1	0.1	0.8356	[0.8214,0.8419]
$a π'$	考虑货币因素的泰勒规则对通货膨胀偏离目标时的反应	Normal	1	0.5	1.7159	[1.6981,1.7182]
$b y'$	考虑货币因素的泰勒规则对产出偏离目标时的反应	Beta	1	0.1	0.9654	[0.9631,1.9702]

表2

图1

图2

图3

图4

图5

图6

表2

表3

参考文献 23

1	黄益平，曹裕静，陶坤玉，等.货币政策与宏观审慎政策共同支持宏观经济稳定［J］.金融研究，2019（12）：70-91.
	Huang Y P， Cao Y J， Tao K Y，et al. The support of monetary policy and macroprudential on macroeconomic Stability［J］. Journal of Financial Research，2019（12）：70-91.
2	Blanchard O， Ariccia G， Mauro P. Rethinking macroeconomic policy［R］. Working Paper， International Monetary Fund， 2010.
3	Taylor J B. Discretion versus policy rules in practice［J］. Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy， 1993， 39（1）： 195-214.
4	Clarida R， Gali J， Gertler M. Monetary policy rules and macroeconomics stability： Evidence and some theory［J］. Quarterly Journal of Economics，2000，115（1）： 147-180.
5	Molodtsova T， Papell D H. Out-of-sample exchange rate predictability with Taylor rule fundamentals［J］. Journal of International Economics， 2009，77（2）： 167-180.
6	Hayat A . Mishra S. Federal reserve monetary policy and the nonlinearity of the Taylor rule［J］. Economic Modelling， 2010， 27（5）： 1292-1301.
7	Agenor P R， Alper K， Luiz P D S. External shocks， financial volatility and reserve requirements in an open economy［J］.Journal of International Money and Finance， 2018， 83： 23-43.
8	Airaudo M， Olivero M. Optimal monetary policy with countercyclical credit spreads［J］. Journal of Money， Credit， Banking， 2019，51（4）：787-829.
9	Wei X， Han L. Targeted reduction in reserve requirement ratio and optimal monetary policy in China［J］. International Review of Economics and Finance， 2020， 69（6）：209-230.
10	Luo S W， Tsang K P. Elasticity of attention and optimal monetary policy［J］. Ecomomics Letters， 2020， 194：1-4.
11	卞志村，张运，毛泽盛. 金融稳定视角下财政货币政策与宏观审慎政策三支柱调控框架研究［J］. 金融评论，2021（5）：1-19.
	Bian Z C， Zhang Y， Mao Z S. Research on three-pillar regulatory framework of fiscal，monetary and macroprudential policy from the perspective of financial stability［J］. Chinese Review of Financial Studies，2021（5）：1-19.
12	余建干. 不同黏性对中国经济波动和货币政策的影响——基于贝叶斯估计的新凯恩斯DSGE模型［J］. 管理科学学报，2017，20（4）： 1-16.
	Yu J A. Empirical effect of different stickiness regimes on macroeconomic fluctuations and monetary policy in China： A New Keynesian DSGE model based on Bayesian Estimation［J］. Journal of Management Sciences in China，2017，20（4）： 1-16.
13	孟宪春，张屹山，李天宇. 中国经济“脱实向虚”背景下最优货币政策规则［J］. 世界经济，2019（5）： 27-48.
	Meng X C， Zhang Y S， Li T Y. The optimal monetary policy rule against the background of China's economic “Shifting from Ｒeal to Fictitious”［J］. The Journal of World Economy，2019（5）： 27-48.
14	蔡键，孙丹，李宏瑾. 利率市场化与企业融资约束——基于北京市企业数据的实证分析［J］. 上海金融，2015（11）：3-11.
	Cai J， Sun D， Li H J. Interest rate liberalization and corporate financing constraints： An empirical analysis based on corporate data in Beijing［J］. Shanghai Finance，2015（11）：3-11.
15	杨熠，林仁文，金洪飞. 信贷市场扭曲与中国货币政策的有效性——引入非市场化因素的随机动态一般均衡分析［J］. 金融研究，2013（9）：1-15.
	Yang Y， Lin R W， Jin H F. Credit market distortions and the effectiveness of Chinese monetary policy： General Stochastic dynamic equilibrium analysis with non-market factors［J］. Journal of Financial Research，2013（9）：1-15.
16	Song Z， Storesletten K， Favrizio Z. Growth like China［J］. American Economic Review， 2011， 101（1）： 196-233.
17	Gerali A， Neri S， Sessa L. Credit and banking in a DSGE model of the Euro area［J］. Journal of Money， Credit and Banking， 2010， 42（S1）：107-141.
18	张屹山，张代强. 前瞻性货币政策反应函数在我国货币政策中的检验［J］. 经济研究，2007（3）： 20-32.
	Zhang Y S， Zhang D Q. A test on a forward-looking monetary policy reaction Function in Chinese monetary policy［J］. Economic Research Journal，2007（3）： 20-32.
19	Orphanides A. Monetary policy evaluation with noisy information［J］. Journal of Monetary Economics， 2003， 50（3）： 605 - 631.
20	Mehra Y P. A Forward-looking monetary policy reaction function［J］. Federal Reserve Bank of Richmond Economic Quarterly， 1999， 85（2）： 33-53.
21	吴盼文，曹协和，肖毅，等.我国政府性债务扩张对金融稳定的影响——基于隐性债务视角［J］. 金融研究，2013（12）：57-71.
	Wu P W， Cao X H， Xiao Y，et al. The impace of government debt expansion on the financial stability： Analysis based on contingent government liabilities［J］. Journal of Financial Research，2013（12）：57-71.
22	简志宏，朱柏松，李霜. 动态通胀目标、货币供应机制与中国经济波动——基于动态随机一般均衡的分析［J］. 中国管理科学，2013，20（1）： 30-42.
	Jian Z H， Zhu B S， Li S. Dynamic inflation target， monetary supply mechanism and China’s economic fluctuation： A DSGE-based analysis［J］. Chinese Journal of Management Science，2013，20（12）：30-42.
23	程方楠，孟卫东. 宏观审慎政策与货币政策的协调搭配——基于贝叶斯估计的DSGE模型［J］. 中国管理科学，2017，25（1）：11-20.
	Cheng F N， Meng W D. Coordination between macro-prudential policy and monetary policy： Based on a DSGE model by bayesian estimation［J］.Chinese Journal of Management Science，2017，25（1）：11-20.

指标	仅使用货币政策1	仅使用货币政策2
经济增长率
产出
银行资本
资本充足率
政府支出
政府债务
信贷
非国有企业投资
非国有企业劳动力

变量	国有企业技术冲击		非国有企业技术冲击		金融冲击
变量	货币政策1	货币政策2	货币政策1	货币政策2	货币政策1	货币政策2
var(y)	3.1876	2.4125	5.6518	3.1087	9.1530	7.2608
var(π)	0.0328	0.0076	0.0109	0.0054	0.1375	0.0531
L₁(μ=0.5)	1.6266	1.2139	2.8368	1.5598	4.7140	3.6835
L₂(μ=1)	3.2204	2.4201	5.6627	3.1141	9.2905	7.3139

[1]	刘振清,耿申. 要素短缺、财政支农与农业经济波动效应[J]. 中国管理科学, 2024, 32(8): 74-83.
[2]	赵星, 崔百胜. 中国货币政策对美国的溢出效应研究——基于两国开放经济DSGE模型的分析[J]. 中国管理科学, 2020, 28(7): 77-88.
[3]	张李登, 唐齐鸣, 张誉航. 房价波动、住房信贷与宏观审慎政策[J]. 中国管理科学, 2019, 27(6): 1-9.
[4]	武晓利. 环保技术、节能减排政策对生态环境质量的动态效应及传导机制研究——基于三部门DSGE模型的数值分析[J]. 中国管理科学, 2017, 25(12): 88-98.
[5]	程方楠, 孟卫东. 宏观审慎政策与货币政策的协调搭配——基于贝叶斯估计的DSGE模型[J]. 中国管理科学, 2017, 25(1): 11-20.
[6]	王佳, 王文周, 张金水. 部门冲击和整体冲击的经济影响分析——基于改进的中国7部门DSGE模型的数值模拟[J]. 中国管理科学, 2013, 21(5): 15-22.